ネコまま＠リテラシーです。今週は多くのイベントがありました。FOMC、日銀決定会合、ECB、PCEなどのマクロ指標。
今週のイベントの振り返りとともに、今後の長期的マクロ経済の方向性を検証してみたいと思います！
今週もよろしくにゃ！
FOMC 7月25日26日＆パウエル議長会見
米連邦準備理事会（FRB）は25/26日に開いた連邦公開市場委員会（FOMC）で、フェデラルファンド（FF）金利の誘導目標を0.25％ポイント引き上げ、5.25-5.50％としました。しかし、この利上げは市場の予想通りであり、すでに織り込み済みでした。したがって、大きな影響を株式市場・債券市場に与えることなく、無事通過しました。
今回のFOMCで注目されたパウエル議長の会見内容は下記のとおりです。
パウエル議長の会見要旨
パウエルＦＲＢ議長がＦＯＭＣ後に行った会見の内容は以下の通り。※引用：ロイター
長いからここは飛ばしてもいいにゃ！
＊消費支出の伸びは年初から鈍化
＊雇用の伸びは依然として力強いペース
＊労働需給がより均衡に近づく兆しが続く
＊労働需要は依然として供給を大幅に上回る
＊インフレはいくらか和らいだ
＊２％への回復には長い道のり
＊インフレ期待は依然として安定している
＊インフレがＦＲＢ政策目標の両側面にもたらすリスクには十分注意を払っている
＊需要への政策効果、最も金利に敏感なセクターで現れている
＊完全な効果が現れるには時間がかかる
＊会合ごとに決定を下す
＊インフレ率を２％目標に戻すことに引き続きコミット
＊トレンド以下の成長と労働市場の軟化が必要
＊１回おきの会合で利上げを決定するとは決めていない
＊今後の会合について何も決めていない
＊会合間のデータはおおむね予想通りだった
＊６月のＣＰＩは歓迎されたが、１カ月分の報告に過ぎない
＊より広範な視野で全体を見渡し、緩やかな成長を目指す
＊データが追加利上げの必要性を示唆すれば、そう判断するだろう
＊金融政策は抑制的だと考えている
＊経済の全体的な耐性は良好、これまでのところ景気を損なうことなくディスインフレを達成
＊長期的な成長力強化はインフレを助長しかねず、政策的対応が必要かも知れない
＊単一指標からインフレについて多くのシグナルを受け取ることには慎重
＊データ全体が重要だが、インフレの進展に特に注目
＊９月会合では追加利上げも現状維持もあり得る
＊インフレの「持続的な低下」を確認する必要がある
＊コアインフレは依然かなり高止まり
＊しばらくの間、抑制的な水準で政策を維持する必要がある
＊労働市場を巡る状況の若干の軟化は今後もまだあり得る
＊インフレに対処しなければ最悪の結果に
＊緩やかな（moderate）、または控えめな（modest）水準での成長を望む
＊インフレ率の目標回帰に向け政策が十分長期にわたり十分制約的であったとは思わない
＊道のりはまだ長い
＊今後入手されるデータでさらに行う必要が示されればさらに行う
＊自動的な一会合おきの利上げを望まない
＊連続した会合での利上げを議論の対象から外していない
＊（金融政策の）ラグ（遅延）に関する議論は長く続いている
＊ラグの長さには不確実性が多い
＊インフレ率を目標に戻すためにツールを使うことを疑う者は誰もいない
＊政策は制約的と言える、きょうの決定を受けよりそうなった
＊長い道のりを歩んできたが、インフレ率を目標に戻すことに断固としてコミットしている
＊インフレは予想以上に耐性がある
＊上級銀行貸出担当者調査（ＳＬＯＯＳ）ではかなり引き締まった信用状況が示された
＊総合的にＳＬＯＯＳはなお引き締まり続けている信用状況を示した
＊政策はほぼ予想通りに機能している
＊賃金インフレをターゲットにしているとは思わない
＊最新のリポートでは、民間部門における労働市場の冷え込みが見られた
＊利下げ時期の判断にはインフレの水準と低下スピードの双方を考慮する必要がある
＊来年はもちろん、次回会合の見通しについても不確実性が多い
＊今年の利下げはないと思う
＊私の基本シナリオは労働市場に最悪の結果をもたらすことなくインフレ率が目標に戻ることだ
＊スタッフはもはやリセッション（景気後退）を予想していない
＊ソフトランディングになっても、労働市場はなお幾分軟化するだろう
＊失業率の上昇を通じてではなく求人件数と退職者数の減少を通じて軟化を確認、この継続を望む
＊インフレ率の確実な低下が確認できれば（政策金利を）中立水準に引き下げ、その後ある時点で同水準以下にすることが可能
＊銀行セクターの状況は安定、全体的に力強さと回復力を維持しているが、なお注意深く監視している
＊ＳＬＯＯＳは１年以上前から信用状況の引き締まりを示唆、これは今後も続き成長の重しになる
＊力強い消費と経済を目の当たりにしている
＊経済は銀行の混乱をうまく乗り切っているもよう
＊長期的にインフレ率２％に見合った賃金上昇を望む
＊賃金は初期のインフレの重要な要因ではなかったが、現在ではインフレを低下させる重要な要素となっている
＊量的引き締め（ＱＴ）を継続しながら利下げを実施する可能性
＊中古住宅の供給は極めてタイト
＊穀物相場の動向を注視、これまでに確認された動きからは米インフレに大きく寄与するとは見込まれず
記者会見総括
インフレに関しては従来通りコメントを踏襲
インフレに関しては、6月の結果はFRBの予測通りであり、労働市場もゆっくりであるが緩みを確認できてきているが、単月の結果であり継続的なデータを注視するとの内容でした。また、2%のインフレにはコミットしており、現在のインフレデータは目標には程遠い（特にコアインフレ）という内容は従来通りでした。
さらに、今後の利上げに関しては会合ごとに決定するものであり、今後の利上げの有無に関してのコメントを控えた点に関しても従来通りでした。
このように全体的にこれまでの会見と変わらない内容であった中、何点か注目したいポイントがありました。
強い経済成長への警戒感
経済の全体的な耐性は良好であるとする一方で、これまでのところ景気を損なうことなくディスインフレを達成できているとして、これまでのFRBの政策が功を奏している点を強調しています。同時に、「長期的な成長力強化はインフレを助長しかねず、政策的対応が必要かも知れない」「緩やかな（moderate）、または控えめな（modest）水準での成長を望む」という発言は、順調な経済成長を歓迎しつつ、インフレへの悪影響に対する警戒感を滲ませています。
リセッションは想定していない
FOMCの「スタッフはもはやリセッション（景気後退）を予想していない」という内容は、おそらくパウエル議長単独の発言でしょう。NY連銀が発表している12か月後のリセッション確率はすでに70%近い水準を継続してます。この指数は30%を超えると80%の確率でリセッションが起こっています。
労働市場への見方の変化：失業率から賃金上昇へ
労働市場に関しては、「ソフトランディングになっても、労働市場はなお幾分軟化するだろう」「失業率の上昇を通じてではなく求人件数と退職者数の減少を通じて軟化を確認、この継続を望む」「長期的にインフレ率２％に見合った賃金上昇を望む」「賃金は初期のインフレの重要な要因ではなかったが、現在ではインフレを低下させる重要な要素となっている」として、労働市場の軟化は予測しているようです。失業率というよりも、求人の減少で転職による給与上昇の抑制と失業率の維持がFRBのターゲットとなっているようであり、個人所得の減少を通じてインフレ抑制ができることがベストな道と示唆されています。
QTは利下げ後も継続
QTに関しては、「量的引き締め（ＱＴ）を継続しながら利下げを実施する可能性」とし、来年の利下げ後も継続してQTは継続することを示唆しました。下記はリアルM2マネーストックのFREDデータですが、利上げと比較すると、マネーストックの減少は緩やかであるといえます。
FOMCパウエル議長会見からのネコままの見解
今回の利上げ決定は事前に市場で織り込まれていた内容とほぼ変わらず無風で通過しました。一方で私個人としては下記の内容に注目しています。
・強すぎる経済成長によるインフレへの警戒感を示したこと
・リセッションをもはや想定していないとあえて強調
・失業率の上昇は望んでおらず、賃金上昇を抑えつつインフレ抑制を目指すことを示した
・QTを利下げ後も継続する可能性を示した
FRBとして最初の3つに関しては市場の安心感、FRBのコミットメントを示すためには必要な発言だと思います。一方でQTに関してはすでに進めているものの、利下げとともにQTを終える可能性を否定した形です。以前よりネコままとしては、QTに関して弱すぎると考えていました。前回の記事「大きな転換点となるか？2023年7月24日週のFOMC、日銀決定会合、米国決算など重要イベントが目白押し！投資家はどう行動すべきなのか？ (nekomama.jp)」の中で「利上げからQTに軸足を持っていくのではないか」とコメントした通り、利上げの急激なスピードと比較すると、QTは非常に緩やかでさらに言えばM2マネーサプライ6月は横ばいです。さらにバイデン政権の選挙前の財政出動により、QT効果はかなり薄まっています。
今回のバブルともいえるコロナ後の資産レバレッジの増加とインフレは、QE＋行き過ぎた財政出動によるところが大きく、利上げによるインフレ抑制効果は限定的です。QTによる金融機関の金余りを抑制しないかぎり、コアインフレが元に戻るには時間がかなりかかるのは間違いないと見ています。そういった意味では、利上げを中心にインフレ抑制を行うFRBのスタンスであれば、時間がかかるというFRBパウエル議長の主張は正しいです。
来年に2%に到達するかも怪しいかもしれないね。
金融機関の貸出し信用が絞られているけど、結局お金が余っていると金融機関はどこかに貸さないと儲からないにゃ。お金が余っていれば企業などを介して消費者に還元される構造は変わらないにゃ。
にゃんこ様、ずいぶん核心を突くわね❣長期戦は間違いなさそう😓
金融機関の貸出信用引き締めも厳しくなっているから、状況は安定的とは言えないにゃ。50％を超えるとおおよそリセッション入りしているから目前かもしれないにゃ😿
日銀決定会合 7月28日＆植田総裁会見
日銀がYCCの運用を柔軟化、副作用を抑制する狙い
日銀は7月28日の金融政策決定会合で、イールドカーブ・コントロール（YCC）の運用について、10年国債利回りの変動幅を「±0.5％程度」から「±0.5％程度を目途とする」と変更されました。これは、利回りが上限を超えることを一定程度容認することを意味しています。
YCCとは、日銀が短期金利と長期金利の水準を操作する政策です。短期金利はマイナス0.1％に据え置かれ、長期金利は0％に近づけることを目標としています。しかし、長期金利は国債市場の需給や景気見通しに影響されて変動しますので、日銀は必要に応じて国債の買い入れや売り出しを行って調整しています。
しかし、この政策には副作用もあります。長期金利が上昇して上限に接近すると、日銀は大量の国債を買い入れなければならなくなります。その結果、日銀のバランスシートが膨らみ、国債市場の機能が低下し、財政ファイナンスの印象が強まる恐れがあります。また、長期金利が下落して下限に接近すると、日銀は国債を売り出さなければならなくなります。その結果、金融緩和のメッセージが弱まり、デフレ圧力が高まる恐れがあります。
そこで、日銀は今回の決定で、長期金利の変動幅を柔軟化されました。これにより、日銀は市場の動きに応じて国債の買い入れや売り出しを調整できるようになり、副作用を抑制できると考えています。また、長期金利が一時的に上限を超えても、日銀は0％の目標値を維持する方針であることを明確にされました。これにより、金融緩和の姿勢を示すこともできると考えています。
日銀はYCCの枠組み自体は変更されませんでしたが、運用面で柔軟性を高められました。これは、長期金利が安定している今のタイミングで先手を打たれた戦略的な決定だと言えるでしょう。
日銀のYCC柔軟化措置、金融市場の反応は慎重に
日銀は7月28日の金融政策決定会合で、イールドカーブ・コントロール（YCC）の運用について、毎営業日指値オペの水準を0.5％から1.0％に引き上げられました。この措置は、長期金利の上昇圧力に対応するためのものですが、本格的な政策修正の期待は高まらないでしょう。
今回の変更で、日銀は長期金利の変動幅を柔軟化されました。これは、利回りが上限を超えることを一定程度容認することを意味しています。しかし、実際には、＋1.0％は最後の守りであり、日銀はそこまでの利回り上昇を容認するとは思えません。
毎営業日指値オペを続ける一方、引き続き、「各年限において、機動的に、（国債）買い入れ額の増額や指値オペ、共通担保資金供給オペなどを実施する」とされました。日銀がどの水準まで10年国債利回りを容認するのかについて、これから市場がそれを試すことになるでしょう。機動的な指値オペがどの水準で実施されるかが、事実上の新しい上限を探るうえで重要となります。その水準は最も高くて0.70％～0.75％ではないでしょうか。
実際のオペがどの水準で行われるのか、とても大事なポイントです。一度オペが行われれば、その水準を上限として市場は捉えます。
昨年12月に日銀がYCCの変動幅拡大を決めた際には、各メディアは「事実上の利上げ」と報じ、今年4月以降の新体制の下で、政策の見直しが一気に進むとの観測を強めました。それが、円高、株安を中心に金融市場が大きく動いた背景です。しかし今回の措置に対しては、金融市場はより慎重な反応となるでしょう。
日銀は今回の措置を政策修正ではなく、YCCの運用の柔軟化措置と説明されました。金融市場の受け止め方も同様となるでしょう。マイナス金利解除などの本格的な政策修正にはなお距離があるとの金融市場の見方は変わらないでしょう。
日銀の物価見通し、2％の持続性に懐疑的
日銀は7月28日の金融政策決定会合で、「展望レポート」での物価見通しを発表されました。2023年度の消費者物価（除く生鮮食品）は前年同月比＋2.5％と前回4月時点の＋1.8％から大幅に上方修正されました。日銀は、従来想定してきたよりも足元の物価上昇率は上振れていることを認めました。
しかしこれは一時的な現象であり、2％の物価安定目標の達成には程遠いというのが日銀の見方です。2024年度の物価見通しは＋1.9％と、前回見通しの＋2.0％からむしろ下方修正されました。また、2025年度の見通しは、＋1.6％と前回見通しから据え置かれました。
日銀は、足元の物価上昇率が高まっている要因として、エネルギー価格やコロナ禍による需給ギャップなどを挙げています。しかし、これらの要因は一過性であり、将来的には影響が薄れると考えています。また、賃金やインフレ期待などの潜在的な物価上昇圧力は依然として弱いと指摘しています。
日銀は、金融政策についても変更しませんでした。イールドカーブ・コントロール（YCC）やマイナス金利政策などを維持する一方、長期金利の変動幅を柔軟化する措置を決定されました。これは、長期金利の上昇圧力に対応するためのものですが、金融緩和の姿勢を示すこともできると考えています。
日銀は、コロナ禍による経済や物価への影響が大きく不確実であることを強調しています。その中で、物価安定目標への取り組みを継続すると表明しています。しかし、その実現にはまだまだ時間がかかると日銀が考えていることが今回の展望レポートからも伺えます。
日銀植田総裁会見からのネコままの見解
YCCの柔軟化に関しては、市場予想を覆す内容となり、円高、株安を引き起こしました。ただし、一過性の円高で先週終値は141円台まで回復。市場は今回の日銀のYCCに関する決定に関して、冷静さを取り戻し大きな影響を感じていないという結論に至ったようです。日経平均に関しても大きく下げた後、大きく値を戻し-0.4%で終えました。週足ではプラスで終えています。
植田総裁の認識に関してネコままが一番心配なのは、インフレに関する認識です。この点ではパウエル議長にも言えることですが、6月は最もWTI原油、天然ガスを含むコモディティ価格が一番下がった月でもあります。そして7月は再上昇し4月水準まで上昇しています。このコモディティ価格の影響は8月9月と物価へ反映されていくと予想するべきです。そして冬に向けて、さらに上昇敷くことでしょう。WTI、天然ガス、コモディティ価格の変遷に関しては下記のYahoo Financeのグラフをご参照ください。
まとめ
日銀のサプライズはあったものの、米国指標も堅調で今もサマーラリーは続いていると言えるでしょう。一方、サマーラリーの終わりが見えるころ、コモディティ価格の上昇による再物価上昇には、日米ともに注意を払うべきではないかと思います。コモディティ価格の上昇が市場に反映される8月中旬ごろを目安に、市場への警戒感が再浮上するものと予想しています。現在投資を行うのであれば天然ガスを私は考えたいと思います。米国債TLTはもう少し、コモディティ価格上昇の影響によるインフレ上昇への影響を見定めてからにしたいところです。
株式市場ではバフェット銘柄の日本の商社、米国の石油会社が花を咲かせるのではないかと思います。理由は円安の継続と、冬に向けてエネルギーコモディティ価格の上昇です。個人的には昨年も大きく上がった天然ガスはロシア-ウクライナ紛争要因で上がる可能性があると考えています。8月中にはリバランスを行う予定です。
- FOMCとは何ですか？
FOMCとは、Federal Open Market Committeeの略で、米国の金融政策を決定する機関です。FOMCは、FRB理事会の理事7人と地区連銀の総裁12人で構成されますが、投票権は理事7人とニューヨーク連銀総裁1人、その他の地区連銀総裁4人（年度ごとにローテーション）の計12人が持ちます。FOMCは通常、年に8回会合を開きます。
- FOMCは2023年7月に何を決定しましたか？
FOMCは2023年7月に、政策金利である連邦資金金利の目標範囲を0.25ポイント引き上げて、5.25％から5.5％に設定することを決定しました。これは、過去16カ月で11回目の利上げとなります。FOMCは、経済活動が緩やかに拡大しており、雇用が堅調で失業率が低い一方で、インフレが高止まりしていることを認めました。FOMCは、インフレリスクに高い注意を払っており、長期的には2％のインフレ目標を達成することを目指しています。FOMCは、追加の政策引き締めの必要性やタイミングについてはデータ次第で判断すると表明しました。
- FOMCの決定はどのような影響を与えますか？
FOMCの決定は、金利や為替レートなどの金融市場や経済活動に影響を与えます。政策金利の引き上げは、貸借や投資などの金融取引のコストを高めることで、景気やインフレを冷やす効果があります。一方で、政策金利の引き上げは、ドル高や株安などのリスクも伴います。ドル高は、輸出や観光などの外需産業に打撃を与える可能性があります。株安は、企業や家計の資産価値や信用力を低下させる可能性があります。また、政策金利の引き上げは、米国債利回りや海外金利との差が広がることで、国際的な資金流動にも影響を与えます。
- 日銀決定会合とは何ですか？
日銀決定会合とは、日本銀行の金融政策を決定する機関である政策委員会が開く会合です。政策委員会は、日銀総裁と副総裁、および審議委員6人で構成されます。政策委員会は通常、年に8回（毎月1回）金融政策決定会合を開きます。
- 日銀決定会合はどのように運営されますか？
日銀決定会合は、原則として2日間にわたって開催されます。初日には、日銀職員から経済・物価情勢や金融市場の動向などに関する報告があります。続いて、政策委員から意見交換が行われます。2日目には、経済・物価情勢の展望（展望レポート）が議論される場合があります。その後、金融市場調節方針や資産買入等の運用方針などの金融政策に関する提案があります。政策委員は、提案に対して賛否を表明し、多数決で決定します。会合終了後、日銀は金融市場調節方針などの公表文を発表します。また、総裁は定例記者会見を開きます。
- 日銀決定会合で何が決まりましたか？
日銀決定会合で決まったことは以下のとおりです。k230728a.pdf (boj.or.jp)
- 政策金利（日銀当座預金のうち政策金利残高に適用される金利）をマイナス0.1％とすること。
- 長期金利（10年国債利回り）がゼロ％程度で推移するように必要な金額の長期国債を買い入れること。
- 長期金利の変動幅を上下1.0％程度とし、明らかに応札が見込まれない場合を除き、10年国債利回り1.0％での指し値オペを毎営業日実施すること。
- 金融市場調節方針と整合的なイールドカーブの形成を促すため、各年限において機動的に買い入れ額の増額や指し値オペを実施すること。
- ＥＴＦとＪ－ＲＥＩＴはそれぞれ年間約12兆円、約1800億円に相当する残高増加ペースを上限に必要に応じて買い入れること。
- ＣＰは約２兆円の残高維持。社債は感染症拡大前と同程度のペースで買い入れ、残高を感染症拡大前の水準（約３兆円）へ徐々に戻していくこと。
日銀は、経済・物価情勢の展望（展望レポート）において、2023年度のコアＣＰＩ（生鮮食品を除く消費者物価指数）の見通しを前回（4月）の1.8％から2.5％に大幅に上方修正しました。しかし、24年度以降は2.0％以下に低下すると予想しました。日銀は、インフレ圧力が一時的なものであると判断し、持続的・安定的な２％の物価目標の実現に向けて、イールドカーブコントロール（長短金利操作、YCC）を含む大規模な金融緩和を維持する姿勢を示しました。
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